风华高科公告将参加广东辖区中报业绩说明会，账已经摆出来了：二季度营收19.85亿元，归母净利润2.01亿元，环比多了128%。上半年营收35亿元，增长26%，净利润2.9亿元，增长74%。10月20日收在40.46元，总股本11.47亿股，市值约464亿元，滚动市盈率114倍。
二季度的利润弹性来自涨价和外溢订单，高端AI料号还没开始贡献。公司说主营产品单价同比上升，产销量创历史新高；分领域看，工控增长54%，汽车电子增长30%，智能终端只增长14%。拉动利润的是日韩大厂让出来的中端订单。
风华高科的主业是MLCC，也做片式电阻和电感。MLCC像电路板上成千上万个“随用随取的小水桶”，芯片瞬间要电，它先顶上。AI服务器的用量是普通服务器的十倍以上。上游是钛酸钡瓷粉、镍粉和离型膜，下游是手机、汽车、工控和服务器厂，风华站在制造这一环。
量和价还能涨多久？村田9月宣布停产九个系列里的部分消费级和车规料号，最后出货排到2029年；三星电机四季度对消费级X5R再提价25%到30%。可消费级现货已经回落，常用的0603-104料号6月底炒到每千只30元，9月回到10元左右。卡点在高容产品的良率和客户认证，风华在这一环还是追赶者。
瓷粉和镍粉价格在涨，不利；手机和汽车客户分散，有利；三环、宇阳和台系厂商都在抢外溢订单，竞争不利；钽电容、硅电容在部分场景替代MLCC，但份额小，中性；扩产周期要一年半到两年，门槛有利。竞争优势在中低端的规模和客户覆盖，提价能被接受，定价权在改善，但还轮不到它定价。
114倍贵不贵？按二季度利润年化，动态市盈率约58倍。我们的推断是：未来三年中端MLCC维持紧平衡，高容料号2027年开始小批量放量，净利润从目前约4亿元的滚动水平涨到2028年的12亿元左右，复合增速约44%。按滚动市盈率算PEG约2.6，按动态市盈率算约1.3，估值已经提前计入了两年的涨价。
最没底的是消费级现货价格。最强的反方观点是这轮涨价靠的是日韩让产能，一旦消费电子继续疲弱、渠道库存放出来，中低端价格会先掉，风华的利润弹性会反向。我们认同一半，把握程度中等。若三季报单季净利润低于2亿元，或毛利率环比下滑，判断要修正。10月底的三季报是第一个验证点，业绩说明会上的高容料号送样进度是第二个。风华的利润已经跟上了涨价，估值能不能守住，要看高端料号明年能不能量产。
评论