一家券商首次覆盖博迁新材，判断MLCC今年首次出现供给缺口，2027到2028年缺口继续拉大，日系头部厂商扩产保守，需求会溢出。博迁是全球第二大MLCC镍粉供应商，6月已递交港股上市申请，拟新增320吨镍粉和1280吨铜粉产能。
MLCC缺货会先传导到镍粉，可博迁的新产能还在爬坡，毛利率先掉了一截。上半年营收8.9亿元，增长72%，归母净利润1.4亿元，增长29%；毛利率28.6%，同比下降4.6个百分点。镍基产品收入约5.6亿元，占63%，每吨毛利比去年少了约3.3万元；铜基产品收入约1.9亿元，销量增长一倍多，每吨毛利大幅提高。
镍粉是MLCC里的“导电夹心”：几百层陶瓷介质之间，每层都要印一层镍电极，粉越细，电极层越薄，同样体积能叠更多层，容量越大。AI服务器用的高容MLCC要用80到120纳米的超细镍粉。博迁用物理气相冷凝法，把金属加热成蒸气再冷凝成纳米颗粒，做出来的粉更圆、更均匀。上游是电解镍和铜，下游主要是三星电机，也在拓展国内和台系MLCC厂。
量能涨多少？券商预计公司2027年镍粉出货3000到3300吨，增长约五成，高端占比提升到一成以上，毛利率回到45%到50%。三星电机在超高端MLCC的份额提升，会直接带动博迁的超高端镍粉。卡点在新产能良率，博迁是被自己的爬坡卡住的一方。
电解镍价格公开透明，供应商议价弱，有利；三星电机是最大客户，集中度高，议价能力强，不利；日本几家镍粉厂和化学法同行在竞争，竞争中性；铜电极在部分产品上替代镍电极，博迁两种都做，有利；气相法工艺和客户认证是门槛，有利。竞争优势在超细粉的工艺，定价权要看高端占比，现在中等。
10月20日收在89.68元，总股本2.62亿股，市值约235亿元，滚动市盈率约94倍。券商预测2026到2028年净利润3.3亿、8.4亿、12.1亿元，今年动态市盈率约71倍。我们的推断是：新产能2027年爬坡完成，镍粉高端占比到一成，2028年净利润约8亿元，从去年2.19亿元算三年复合增速约54%，PEG约1.7，估值偏贵。
大客户会不会压价？最强的反方观点是三星电机自己在锁长协、提价，它也会把成本压力传给上游，博迁的高端镍粉未必能卖出高价。我们部分认同，把握程度中等。若三季度毛利率继续低于30%，或港股上市进度推迟，判断要修正。10月下旬的三季报最先给出信号。博迁站在MLCC缺货的上游，它的估值要等毛利率回到四成以上才算站稳。
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