10月20日沪指收3735.37点，涨0.12%；创业板指跌0.26%。

两市成交约1.47万亿元，钱挤在机器人和端侧AI。推着它们涨的，大多是上周就出来的消息。

今天真正有新东西的，在前一晚的三季报和今天的价格表里。电子布10月又提了一轮价，钨价跌了七成而钻针在涨，一张375亿元的算力合同落地当天股价反跌。

我们按海博五环把两个入口的今日消息过了一遍，能讲清预期差的有6条。最该看的是上游材料：还在涨价的环节，市场已经按见顶在给价。

第一个机会：中国巨石，三季报还没装进10月这轮提价

巨石这份三季报，市场的读法是“顶部利润”。我们的看法是利润还在往上走，10月的提价一分钱都没进三季度。

三季度单季赚了24.12亿元，比二季度多出45%。公司给的原因是量价齐升，前三季度经营现金流39.57亿元，利润是真收到了钱。

四季度凭什么更好？10月电子布又涨了一轮，7628普通布每米涨1.5元，2116、1080薄布每米涨2.5元。厂家把普通布产能挪去做AI用的特种布，普通布反而缺了，整体月环比涨超10%。

最强的反方是扩产。巨石淮安5万吨电子纱、3.2亿米电子布在建，周期1.5年；中材科技刚募完44.81亿元，要加5900万米低介电布。头部新产能多在2027年底前后落地，未来三个月供给变不了，压力在明年下半年。

股价从年内高点回撤过半，今天收34.66元，PE TTM 22.9倍。市场按见顶给价，可四季度报表才开始反映10月这轮提价。

接下来盯11月、12月电子布报价能否再上调，以及年报预告里的四季度单季利润。11月报价走平松动，或四季度单季利润没超过三季度的24亿元，这个判断就错了。我们的处理：重点跟踪。

普通布的缺口能撑到哪个月，决定巨石四季度还有多少利润没被定价。

相关标的：中国巨石、中材科技

第二个机会：钨价跌七成，钻针涨价，鼎泰高科两头拿

今天钨被讲成CME要上钨期货，中钨高新跟着涨了2.38%。我们看的方向相反：钨价在跌，真正拿到好处的是用钨做钻针的厂。

CME的合约锚定鹿特丹和巴尔的摩的APT报价，计划2027年一季度前后挂牌，管的是海外价。国内65%黑钨精矿10月14日报每标吨31.5万元，比高点跌了七成，今天章源钨业又把APT报价下调9.09%。

钻针走的是另一条路，AI服务器板材升级后钻针寿命掉到原来的十分之一，国产均价从1.47元涨破2元。鼎泰上半年精密刀具毛利率55.35%还是钨价高位时的数，原料降价从三季度起才进报表，这一段是我们的推断。

它的软肋在扩产快：关键设备自制，月产能已过1.6亿支，每月还能加约1000万支，涨价可能撑不久。中钨高新则是左右互抵，金洲精工上半年净利4.3亿元，可钨精矿和粉末占了约三成二毛利，钨价一跌这块就缩。

鼎泰市值1091亿元，PE TTM 114倍，二季度扣非简单乘四也要六十多倍。钨期货让市场去买中钨，钨价下跌真正抬的是鼎泰的毛利率。

10月底前三季报出来，精密刀具毛利率不高于55.35%，或国产钻针报价跌回2元以下，我们认错。我们的处理：鼎泰重点跟踪，中钨先放观察。

钻针提价和钨价下跌这两股力还能叠几个季度，是这条的关键变量。

相关标的：鼎泰高科、中钨高新

第三个机会：协创数据，375亿算力单落地当天跌了7%

一张不超过374.9亿元、期限60个月的算力云服务协议，换来的是今天跌7.14%，收201.30元。市场定价的是这张单兑现前要先掏多少钱。

单子本身够大。这是上市公司披露过的最大单笔算力合同，上一个纪录是东阳光5月的160亿至190亿元。按60个月平摊，满额每年约75亿元，协创上半年算力业务营收是32.16亿元。

跌在哪？合同写的是“不超过”，客户没披露，收费从客户出具验收报告的次日起按月算。服务器怎么采购，公司说要看订单、项目计划和资金安排。先买卡、建好、验收，才有收入。

钱从哪来是最薄弱的一环。今年6月公司拟定增不超过80亿元，投向智算中心的是46.86亿元。按满额收入倒推，资本开支大概率远超这个数，这是我们的估算，公司没给投资计划。

市值985亿元，PE TTM 38倍，上半年总营收125.23亿元，这张单是半年营收的三倍。这张单先烧资本开支后见收入，市场等的是首批验收和融资方案。

未来三个月盯首批订单的验收时间和规模，公司还没给时间；再盯定增审核和新增融资安排。首批验收落地、融资没有大幅摊薄，今天就是错杀；客户迟迟不验收，或公司靠大额短债采购，这条就不成立。我们的处理：重点跟踪。

第一批算力什么时候开始计费，决定这375亿元有多少能变成利润表上的数。

相关标的：协创数据

第四个机会：海光信息，营收涨45%，预收款几乎用光

海光三季度营收58.56亿元，同比涨45%；归母10.48亿元，涨38%。利润表很好看，资产负债表上的变化市场没太在意。

合同负债从年初约20.19亿元降到0.12亿元，几乎清零。预付款项从约28.85亿元涨到58.85亿元，存货从约64.06亿元涨到89.21亿元。

前三季度经营现金流是-24.43亿元。我们的理解是，客户之前预付的钱已经确认成收入，新的预收没跟上；公司自己在往上游砸钱锁货，官方说法是为匹配销售规划加大备货。

你可能会说，国产算力缺货，备货是好事。方向没错，问题在谁先付钱：需求真的紧，客户应该更愿意预付，现在预收清零，议价权往下游挪了一点。

今天收192元，涨0.26%，市值4463亿元，前三季度归母28.47亿元。利润在涨，预收款却清零，海光的订单能见度比报表看起来弱。

三个月内盯年底前大客户的采购和招标公告，以及明年1月前后可能的业绩预告。四季度合同负债重新起来、现金流转正，我们的担心就是错的。我们的处理：先放观察。

下游客户什么时候重新开始预付，是海光这条的关键变量。

相关标的：海光信息

第五个机会：翰森制药，罗氏这回买的是ADC平台

翰森今天涨了8.32%。新闻标题盯着超150亿美元的里程碑，我们更看重首付款和交易结构的变化。

去年10月罗氏第一次买翰森，只买一个分子HS-20110，首付款8000万美元。这次首付款4亿美元，外加1.1亿美元一周年付款。

标的也换了：两个临床前ADC，加上一批由罗氏挑靶点、用翰森平台做的项目。一年之内回来加码，还从买分子改成按平台下单，我们读作翰森的ADC平台在大药企那里过了验证，罗氏本身没有公开这么评价。

问题在时间。项目全在临床前，翰森主导到全球Ia期，150亿美元里的大头要过临床和注册才拿得到。能确定进报表的只有首付和一周年付款。

翰森上半年收入83.04亿元，归母净利42.58亿元，首付款是一次性的。首付款是上一单的五倍，罗氏从买分子转向买平台，这才是重估的依据。

接下来盯即将召开的ESMO大会上翰森的数据，日期以大会日程为准；再看三个月内有没有第二家大药企来谈平台合作。半年内没有新的平台级交易，或首批项目进临床慢于预期，平台溢价就要撤回。我们的处理：重点跟踪。

平台能不能卖出第二个买家，决定这8%涨幅是重估还是一次性收入。

相关标的：翰森制药

第六个机会：锂电排产下修，宁德跌到低位，湖南裕能在扩产

港股锂电今天集体挨打，宁德时代H股盘中跌超8%，A股收跌2.97%。导火索是一组排产数据。

花旗引用ZE Consulting的数据，10月头部五家电池厂合计排产环比只增1%，月初预期是7%。差了6个点，市场读成需求见顶。

需求真到顶了？湖南裕能前一晚公告，拟投不超过20亿元建六期磷酸铁锂项目，建设期12个月，资金自筹。它上半年产能利用率95.92%，储能占销量约53%，满产的材料龙头敢加产能，说明手里的订单不弱，这是我们的推断。

最弱的一环是我们只有一个月的数据。10月排产低于预期，可能是年底前的节奏调整，也可能是真拐点，现在分不出来。

宁德A股PE TTM 14.1倍，市值约1.2万亿元；裕能PE TTM 10.1倍，今天反涨2.67%。一个月排产少6个点被当成拐点，满产的材料龙头还在加产能。

宁德今晚发三季报，去年同期单季归母185.5亿元，先看单季利润能否同比增长；11月排产数据预计下旬出来，时间未确认。11月排产环比再低于预期、宁德单季利润同比转负，见顶的判断就成立，我们认错。我们的处理：重点跟踪，三季报出来再定。

储能订单的增速能否抵消动力电池排产放缓，是这条的关键变量。

相关标的：宁德时代、湖南裕能