中钨高新前三季度扣非29.7亿，增长280%，三季度单季扣非9.1亿，比二季度的11.4亿少了两成。周五收42.28元，涨1.5%，市值963亿。三季度利润环比回落，全年预期却要求四季度冲到14亿。
公司是中国五矿的钨产业平台，从钨矿、钨粉做到硬质合金，还有PCB钻针金洲精工。它像一条从矿山通到刀尖的流水线，钨涨价时，矿端先吃到价差。
利润靠什么撑着？钨价，而钨价从6月起在回调。东吴证券称，下游刀具需求平淡，补库意愿弱，10月13日黑钨精矿回到33万元/吨，钨粉800元/千克。卡点在下游补库，年底补不补货，决定价格能不能回头。
钻针是另一条线。东吴证券判断，金洲精工的高长径比钻针绑定了AI PCB头部客户，需求随Rubin PCB爬坡走高。公司没单独披露钻针利润，只能当券商判断看。
定价权在矿端，不在刀具端。公司收购柿竹园、远景钨业握住矿，全产业链的成本优势在巩固，新田岭等三座矿的剩余资产还有望注入；下游补库意愿弱，压价强，所以价格跟周期走，成本靠一体化守。
前三季度营收237亿，增86%，毛利率31%。按每股数折算，三季度经营现金流转正约7亿，累计仍为负约6亿。
那价格隐含了什么？按扣非算，滚动PE约29倍。一致预期归母2026年44亿、2028年61亿，对2025年的12.8亿三年复合约68%，但那是低基数，今年到2028年只剩约17%，动态PE约22倍，PEG约1.3。
问题出在四季度。前三季度归母已拿29.8亿，全年44亿的预期要求四季度做14亿以上，三季度只有9亿。上行情景：年底补库推动钨价回升，四季度归母12亿以上，上行约20%。下行情景：钨价阴跌，四季度回到9亿左右，下行约20%。
你可能会说，钻针是AI，不该只盯钨价。方向我们认，但钻针利润现在拆不出来，贡献多大要等披露。
我们放进观察池。失效条件：黑钨精矿跌破30万元/吨，或四季度单季归母低于9亿。验证点：11到12月看钨价能否在补库期止跌；明年1月前后的业绩预告看四季度。
全年那14亿，就靠年底这一轮补库兑现。
评论