10月初一个周一，SpaceX成交约225亿美元，股价涨7.63%，收在171.09美元，创6月中旬以来新高，比8月初的低点反弹了约58%，马斯克的身家重新突破1万亿美元。到10月19日，它又回落到约147美元，市值约1.94万亿美元。同一时期，Meta和微软正在压缩员工对外部AI工具的使用，转向自研。
SpaceX的估值押的是AI和太空的合体，可它的季度收入只有80亿美元。上季度每股亏损0.09美元，按市值和年化收入算，市销率约60倍；英伟达的滚动市盈率不到30倍。它还要再借400亿美元，其中300亿投资级债、100亿银行贷款，用来买英伟达最新一代芯片，6月已经发过250亿美元的投资级债。
SpaceX现在是三块业务的合体：火箭发射和星链卫星互联网，加上早年收购的xAI，包括Grok大模型、Colossus超算集群和社交平台X。它像一家“自带发射场的AI公司”：星链给它现金流，xAI吃掉现金流去买芯片。上游是英伟达、电力和火箭零部件，下游是星链用户、政府发射合同和Grok的用户。
钱从哪来？星链和发射赚钱，可xAI的算力开支远超这两块的利润，只能靠发债和贷款。卡点在融资成本，10年期美债收益率已升破5.1%，科技公司今年前9个月发债约5000亿美元，信用利差正在走阔，SpaceX是要排队找钱的一方。
英伟达掌握最新芯片，不利；星链用户分散，政府合同稳定，有利；OpenAI、谷歌、Meta在大模型上投入更多，竞争不利；卫星互联网暂无规模对手，替代威胁小，有利；可回收火箭和数千颗在轨卫星是门槛，有利。竞争优势在发射成本和星链网络，定价权强，可这份优势在AI业务上用不上。
SpaceX仍在亏损，没有市盈率可看。我们的推断是：星链未来三年收入年增30%左右，xAI的Grok要到2028年后才可能贡献可观收入，公司整体三年内难以实现稳定盈利，按市销率看估值远远走在业绩前面，PEG无法计算。
万一下一次星舰试飞失败呢？最强的反方观点是SpaceX的估值从来不按利润算，星舰一旦实现常态化发射，太空数据中心和全球通信的想象空间会重新定价。我们承认这种可能，把握程度低。若400亿美元融资的利率明显高于此前的投资级债，或三季报xAI亏损继续扩大，判断要修正。下一次星舰试飞和三季报是最近的两个验证点。这家公司在用卫星挣的钱和借来的钱，支付一场还没有收入的AI竞赛。
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